2022年的那次股灾又像是要重演了？期权市场最近的表现让人想起了那一年。大家都在猜测，要是中东那边真打起来了，会对股市有啥影响。这就涉及到个关键问题：通胀突然上来，会不会让不同板块的股票变得更像是一回事，导致股市又要开始过山车式的高波动？石油和天然气涨价把整个供应链都给搞乱了，不光油价会涨，各种商品和服务的价格也很难稳住。这时候，大家就不再盯着那些小盘股了，宏观经济的烦心事比人工智能什么的要重要多了。反过来，个股相对于大盘的波动溢价就变小了，交易量也跟着往下掉。虽然VIX指数对大盘下跌挺敏感的，但比起以前那些大危机来说，这次的实际波动幅度还是比较温和的。今年VIX还没到过30点呢，而去年关税闹得凶的时候，它可是连续两周都在30点以上晃悠的。2022年那会儿，俄乌开打搞得VIX一度突破30点，平均也在25.64点左右，比今年高出了6个多点。当年美联储加了好几次息，把标普500指数给砸下来了19%。 瑞银集团的衍生品策略师Kieran Diamond也说了：“大家都在盯着2022年的老路走呢，想从里头找找这次伊朗局势的线索。最大的风险就是通胀冲击可能让股票内部的相关性变高，有可能让VIX变成那种下限一直往上走、波动性持续增强的局面。” 与此同时，瑞银的策略师们还发现芝加哥期权交易所(Cboe)那个偏度指数最近也不咋闹腾了，估计是因为普通的看跌期权没人信了，大家把那些对冲的单子都给平了。再加上中东局势一紧张，实际下行波动率本来就很低，这也让偏度曲线整体重新定价了一番。花旗那边也说了，虽然有一部分做自主交易的人通过卖VIX看跌期权来做空波动率了，但在QIS领域还没见着投资者有什么实质性的大动作。Michele Cancelli指出：“标普500指数的波动风险溢价虽然挺高的，但没什么迹象表明大家会一窝蜂地去做空波动率。” David Elms则认为伊朗引起的波动期还没过够长的时间呢，投资者还没确定能不能从中赚到钱。 标普500的实际波动率这么低跟期权交易商的仓位策略有点冲突了。大多数衍生品策略师都觉得交易商在季度到期前把伽玛值给做空了。一天里的实际波动明显比收盘价那会儿要高多了，这可能就是伽玛值对市场影响大的表现。 除了这个，市场的微观结构好像也没咋变样：还是有一堆看涨期权超卖的状态呢，还有很多一天到期的鹰式期权被卖得厉害。不过就算那些指数对冲策略亏着钱（不管是直接空标普500还是多VIX看涨期权），要是市场真崩盘了，这些头寸的风险回报还是要变味的。 Janus Henderson Group Plc多元化另类投资主管Elms还觉得反向操作那些热门的分散策略也是个路子：“就看风险回报了嘛，我们觉得现在多做多指数波动率和内部相关性比较好。”他觉得现在隐含的相关性挺低的，下限又为零，通过反离散度来做多相关性也挺有意思的。而且资金流不平衡让持有成本比历史平均水平低不少，做多凸性也是个好主意。 最近还有个特点就是日内反转特多：这说明虽然交易商可能把伽玛值给做空了，但在宏观经济新闻主导的大环境下，他们并没有主导价格走势。这种反转解释了为啥收盘价前后实际波动很平缓——说明还是有人在逆势搞操作呢。 上周四股市在白天跌得挺惨但收盘前又大涨了一波：这种价格走势的逆转可能会让反转变成真正的上涨势头，把股价在交易日快结束的时候再给带上去一把。